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Le Tlc, il futuro e l’indebitamento. F. De Leo: “Vincono i modelli senza legacy come Open Fiber o Cellnex”

Francesco De Leo

Appuntamento consueto con Francesco De Leo, Executive Chairman di Kauffman & Partners (Madrid), per cogliere le novità di una settimana di annunci che hanno riempito i titoli dei circuiti dell’informazione internazionale. La competizione tra Apple e Huawei sull’auto elettrica, l’acquisto massiccio di Bitcoin da parte di Elon Musk, patron di Tesla, che indica qualcosa di più della ricerca di una semplice mossa speculativa, infine le notizie su Cellnex, una storia di successo che dovrebbe insegnare qualcosa. Intanto in Italia sembra che le circostanze tendano a premiare il passato, anziché guardare al futuro. La storia di Open Fiber e l’apprezzamento sul suo assetto industriale e strategico è sempre pi§ in alto in Europa e nel mondo, ma alcuni decisori italiani sembrano ancora sintonizzati su una frequenza stantia che guarda alla restaurazione anziché alla innovazione. Vediamo perché.

Key4biz.   Partiamo come al solito con il bilancio sulla settimana appena chiusa, una settimana densa di eventi. Quali quelli che avranno maggior impatto sui mercati?

Francesco De Leo.   Stiamo vivendo un’accelerazione senza precedenti nel processo di trasformazione delle nostre economie e della società, con una velocità che non ci aspettavano. E’ molto difficile adattarsi ai cambiamenti oggi in corso, anche perché gli effetti della pandemia sono ancora in parte difficili da decifrare e questo richiede al tempo stesso cautela e coraggio. Sono due aspetti della vita difficili da conciliare, anche perché le scelte che ci accingiamo a prendere oggi, modificheranno il nostro futuro, senza possibilità di appello. E per rispondere alla sua domanda, sono almeno quattro i “pattern” che si sono affermati con forza negli ultimi giorni e che hanno possibilmente contribuito a rendere irreversibilmente obsoleto il nostro presente.

Key4biz.   Quali sono?

Francesco De Leo.   Innanzitutto le indiscrezioni riportate da più fonti, fra le quali Bloomberg, indicano chiaramente che la competizione fra Apple e Huawei si è spostata sulle auto elettriche (EV) di nuova generazione. È un progetto tenuto a lungo segreto e che per entrambe le società è in cantiere da più di 10 anni. La dimensione degli investimenti in gioco può accelerare la diffusione dell’auto elettrica su scala globale. È un tipping point, un punto di non ritorno. Nulla sarà più come prima. E questo modifica per sempre gli assetti in settori collegati, come le telecomunicazioni. È come quando è stato presentato il primo I-Phone al World Mobile Congress del Febbraio 2007 a Barcellona: un classico cambio di paradigma, come si usa dire.

Key4biz.   Una bella partita…e poi?

Francesco De Leo.   La seconda partita in corso è che per la prima volta le transazioni in Bitcoin hanno superato la soglia psicologica di 1 triliardo di dollari. Tutto questo è avvenuto con anni di anticipo rispetto alle previsioni. Questo vuol dire che le metriche e i modelli di analisi fino ad oggi utilizzati si sono dimostrati inadeguati nell’anticipare i trend emergenti in tema di cripto-valute e digital assets.

Key4biz.   Qui si innesta la vicenda Tesla dei giorni scorsi…

Francesco De Leo.   Proprio così, il terzo pattern riguarda Tesla che ha investito l’8% della liquidità a disposizione in bilancio per acquisire 1,5 miliardi di dollari in Bitcoin, creando a tutti gli effetti un asset collaterale al Bitcoin stesso. Ora ci si aspetta che altre corporation in settori diversificati seguiranno a breve gli stessi passi. Potrebbe rapidamente rivelarsi un trend irreversibile e Tesla ne ha beneficiato con una plusvalenza potenziale di quasi 750 milioni di dollari.

Key4biz.   E il quarto “pattern”?

Francesco De Leo.   Riguarda Cellnex ha annunciato di essersi impegnata per 16 miliardi di euro di investimenti nel 2020, e solo nei primi 2 mesi del 2021 ha annunciato ulteriori acquisizioni di torri di telefonia mobile per 9 miliardi di euro, per un totale di 37 miliardi dalla data del suo IPO, avvenuto il 7 maggio 2015 alla Borsa di Madrid. Un segno inequivocabile dell’asset rotation in corso nel settore delle telecomunicazioni, che penalizza gli ex-monopolisti a favore di player indipendenti, neutrali e single-focus. La progressiva de-verticalizzazione delle telecomunicazioni, iniziata 5-7 anni orsono, sta definitivamente mettendo a rischio il debito complessivo del settore su scala europea. Nessuno degli ex-monopolisti è riuscito a raccogliere altrettanto, attraverso strumenti di debito o di equity. È un tema troppo a lungo trascurato, e rischia di diventare presto un problema che dovrà essere affrontato in sede di Commissione Europea, per evitare che si crei una bolla speculativa capace di destabilizzare l’Eurozona

Key4biz.   Tutto questo solo in una settimana. Si ha l’impressione che dobbiamo aspettarci ancora delle brusche accelerazioni. Se dovesse essere così in che direzione si gonfierebbero le vele?

Francesco De Leo.   Abraham Lincoln diceva che “il lato positivo del futuro è che arriva un giorno per volta”. Temo che nel nostro caso ce la siamo presa comoda e che per questo abbiamo la netta impressione che il futuro si sia palesato tutto d’un colpo. Ma non è così. Il futuro arriva da lontano e troppi anni bruciati, senza scelte coraggiose e in assenza di una visione coerente su dove sta andando il mondo, hanno contribuito ad un orientamento di fondo di avversione al rischio e ad un diffuso senso di arretratezza. Ora ci si presenta il conto.

Key4biz.   Quanto pesa il COVID su tutto questo?

Francesco De Leo.   L’arrivo della pandemia ha solo contribuito ad accorciare le distanze fra leaders e followers, come quando in un Gran Premio di Formula 1 entra in pista la safety car. Ma non ci si deve fare illusioni, perché in un contesto di ipercompetizione su scala globale ci si confronta con i migliori al mondo e i tempi di recupero si assottigliano. La transizione verso l’elettrificazione del settore automotive sta prendendo corpo più velocemente del previsto, ribaltando equilibri ed assetti consolidati: un’occasione persa per gli ex-monopolisti del settore telco, che potevano giocare un ruolo centrale, ma che oggi si trovano di fatto ai margini del cambiamento. L’evoluzione in corso premia il settore dell’energia e degli operatori concentrati su investimenti infrastrutturali, quali Cellnex ed Open Fiber, un “pattern” che gli investitori hanno dimostrato di apprezzare e che ha innescato una migrazione del valore (value migration) che non lascia molti margini di recupero.

Key4biz.   Se dovesse essere così, quali sono i fattori scatenanti?

Francesco De Leo.   Occorre tenere presente che non è la prima volta che player come gli ex-monopolisti del settore telco rischiano di trovarsi condannati dalla storia ad un’improvvisa, quanto inattesa, obsolescenza. È sufficiente rileggere le pagine di Alfred Chandler in “The Invisible Hand” (1977) che descrivono come i proprietari delle ferrovie americane furono colti di sorpresa dall’avvento del trasporto su gomma e dell’aviazione commerciale. I due limiti fondamentali, oggi come allora, sono un orientamento di fondo autoreferenziale che trova conforto in metriche che fotografano il passato, ma di fatto risultano. inadeguate a cogliere il futuro ed una fede mal risposta nella pianificazione strategica in un’ottica prevalentemente finanziaria, che premia una sostanziale avversione al rischio. È sufficiente che emerga un cambio di paradigma non previsto in un settore strettamente collegato, come sta avvenendo con l’accelerazione del processo di elettrificazione del settore automotive, per ritrovarsi ai margini del cambiamento.  Non ci sarebbe nulla di strano nel pensare che gli ex-monopolisti nelle TLC potrebbero correre il rischio di fare la stessa fine delle ferrovie americane agli inizi del ‘900.

Key4biz.   Cosa hanno in comune i player emergenti come Cellnex ed Open Fiber?

Francesco De Leo.   Vorrei prima riallacciarmi al punto precedente. Direi che la vera sorpresa per analisti ed investitori è stata la straordinaria capacità di innovazione espressa dai player che operano nel settore dell’energia, che non aveva vissuto una stagione così intensa di innovazione, almeno a partire dal primo dopoguerra. Non ci sono precedenti nella storia e siamo solo agli inizi. L’evoluzione attualmente in corso nell’energy storage, nelle smart grids e nelle applicazioni dell’intelligenza artificiale alla produzione e distribuzione dell’energia non erano state anticipate e sono pervasive. Siamo difronte alla più rilevante opportunità di creazione di valore dal 1900 ad oggi. Corporation come ENEL stanno dimostrando che anche il nostro Paese può giocare un ruolo di primo piano nel mondo. Non è poco e non era scontato, e sappiamo solo che i margini di crescita sono ancora tutti da esplorare. Oggi, i migliori talenti al mondo che escono dalle università e dai centri di ricerca hanno come obiettivo quello di contribuire da protagonisti alla transizione energetica in corso. La migrazione di brainpower dall’ICT al settore dell’energia è sotto gli occhi di tutti e occorrerà tenerne conto, perché a lungo andare inciderà sulla competitività di tutto il comparto.  Venendo a Cellnex ed Open Fiber, i fattori che le accomunano sono sostanzialmente tre.

Key4biz.   Quali sono?

Francesco De Leo.   Innanzitutto ambedue sono operatori indipendenti, neutrali e non verticalmente integrati. Secondariamente, hanno opportunità di “blitzscaling” (di crescita virale), perché il loro modello di business è esportabile su scala globale. Infine non devono fare i conti con legacy ereditate dal passato e quindi sono fra i player meglio posizionati al mondo per ridurre il carbon footprint del settore telco nel suo complesso. Questo vuol dire che sono fra gli attori di punta nell’implementazione degli Obiettivi di Sviluppo Sostenibile (SDGs, Sustainable Development Goals) delle Nazioni Unite (UN), e per questo sono premiati da analisti ed investitori. Obiettivi che di frequente non sono, nemmeno in parte, contemplati dagli ex-monopolisti del settore delle telecomunicazioni.

Key4biz.   Il quadsro generale dei due nuovi player è convincente, ma se volessimo scendere nei dettagli? Partiamo da Cellnex…

Francesco De Leo.   Cellnex. è all’avanguardia nel testare le reti 5G che consentono di accelerare lo sviluppo dei sistemi di assistenza alla guida autonoma (ADAS, Advance Driver-Assistance Systems): ha acquisito e trasformato il circuito Parcmotor di Castelloli’ in Catalogna, facendolo diventare una delle aree test più avanzate al mondo. Non risulta che i principali ex-monopolisti nelle TLC in Europa abbiano saputo fare altrettanto. La capillarità delle torri di telefonia mobile che con l’ultima acquisizione della scorsa settimana porta il portafoglio complessivo a superare le 120.000 installazioni in Europa fa di Cellnex il primo player di settore in Europa ed uno degli attori meglio posizionati al mondo per supportare la transizione verso la guida semi-autonoma/autonoma. È un vantaggio acquisito in anticipo sui tempi e difficilmente duplicabile dai concorrenti. Anche in questo caso un’opportunità persa dagli incumbent che hanno preferito focalizzarsi essenzialmente sui rispettivi mercati nazionali, con scarse o nulle possibilità di proiezione all’estero della loro presenza. Si direbbe che anche in questo caso si tratti della sindrome sperimentata in passato dai proprietari delle ferrovie americane. Si pensava che le torri fossero destinate solo alle telecomunicazioni e si “scopre” solo successivamente che sono il fattore chiave per lo sviluppo dell’automotive di nuova generazione.

Key4biz.   E quali sono invece le aspettative dei mercati per Open Fiber?

Francesco De Leo.   Si tratta indiscutibilmente di una storia di successo. L’Italia grazie ad Open Fiber ha recuperato la distanza che la separava dall’Europa in termini di diffusione della banda larga. Già oggi Open Fiber è il primo operatore nel continente per collegamenti in fibra ottica wholesale only, indipendente e non verticalmente integrato.  Se non ci saranno ritardi dovuti ad interferenze eterodirette, sarà a breve, e di diritto, fra i principali attori europei del settore telco nel suo complesso. Il fatto di avere ENEL alle spalle le consente di aspirare a un ruolo di leadership nella convergenza fra automotive, energia e telecomunicazioni. L’esportabilità del modello di business in altre geografie ne legittima le aspirazioni in termini di “blitzscaling”, grazie alla presenza di ENEL in 33 paesi, fra i quali Spagna, Canada, Stati Uniti e Brasile. I margini di crescita sono ancora tutti da esplorare e per questo analisti ed investitori ne premiano il valore.

Key4biz.   Insomma due storie di successo destinate a guidare il futuro?

Francesco De Leo.   Sono due realtà all’avanguardia. La progressiva elettrificazione del settore automotive richiede un livello di capillarità, un’architettura, topologia di rete e di cloud profondamente differenti dal modello centralizzato delle telco tradizionali. La granularità dei punti di accesso (PoPs-Points of Presence) è fondamentale per ridurre la latenza della risposta nell’interazione fra veicolo e rete. Occorre tenere ben presente che il footprint della rete elettrica è di gran lunga superiore a quello di una rete di telecomunicazioni: non è un caso che la convergenza fra energia ed automotive sia diventata il trigger de facto del cambiamento in atto nel settore telco. Da questo punto di vista, Cellnex ed Open Fiber hanno un vantaggio location-specific di 2/3 anni rispetto ai competitor e pare difficile che questo gap, a parità di condizioni, possa essere colmato. Di qui, la loro centralità nel modello di sviluppo dei servizi di nuova generazione legati all’elettrificazione del settore automotive. Una buona notizia per l’Europa e per la competitività del suo settore automobilistico su scala globale. “Il futuro non è un regalo, è una conquista”, come scriveva Robert Kennedy. Cerchiamo di non dimenticarlo.

Key4biz.   Chiudiamo con le telco tradizionali, gli ex-monopolisti del settore, che margini di recupero rimangono a loro disposizione?

Francesco De Leo.   Difficile dirlo. Il peso eccessivo del debito accumulato in questi anni, il rallentamento in corso nel rollout del 5G, la contrazione di ricavi e margini hanno ridotto gli spazi per investire sul futuro. È un problema generalizzato e occorre trovare una soluzione a livello europeo, anche per l’impatto che potrebbe avere sui livelli occupazionali del settore. In una fase recessiva come quella che si sta registrando per via della pandemia, l’impatto di un rallentamento degli investimenti nel 5G potrebbe avere conseguenze pesanti sulla competitività dell’eurozona e in questo momento storico non ce lo possiamo permettere. Come recita un vecchio proverbio: “you can’t teach an old dog new tricks” (non si possono insegnare ad un cane anziano nuovi trucchi). Sembra, almeno in parte, il destino che attende gli ex-monopolisti nelle TLC.

Key4biz.   E allora, come affrontare questo problema che pesa come un macigno, ma di cui nessuno parla?

Francesco De Leo.   È arrivata l’ora di affrontare il problema e impegnarsi a trovare una soluzione condivisa a livello europeo. Trascinare questa situazione senza imprimere un cambio di paradigma può essere l’ultimo stadio prima di un punto di non ritorno. È meglio affrontare la realtà per quello che è, senza illudersi. Il futuro è ancora alla nostra portata, basta solo non soccombere ad un passato che non ritorna.

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